一、中国（guó）的传统需求

　　电力行业

　　国内经济下（xià）行压力加剧，基建稳增长（zhǎng）预期再（zài）度变强，电网投资（zī）回升的概率相对较大。从近（jìn）期国网（wǎng）招标情况看，新（xīn）订单数（shù）量已经开始逐步回升。2021年以来，电（diàn）网投资对铜（tóng）需（xū）求（qiú）的驱动明显弱于强刺激的2020年，一方（fāng）面（miàn）是电网本身（shēn）的新（xīn）订单有所下降，另一方（fāng）面压（yā）力则来自原材料价（jià）格的（de）大（dà）幅上涨。

　　展望（wàng）2022年（nián），电网投资（zī）的主线依然存变数，政府稳增长预期强烈，电（diàn）网投（tóu）资托底经济的意味（wèi）浓厚，2021年投资相对不足为2022年（nián）投资（zī）扩大创造了一（yī）定（dìng）空间，但是约束条件（jiàn）也（yě）是较为（wéi）明（míng）确。一（yī）是基建有新旧之分（fèn），政策一边（biān）强调保（bǎo）增长，一边又要避免投资（zī）导致产能过（guò）剩（shèng）。以电（diàn）网为（wéi）例，传（chuán）统领域投资增长的（de）空间就远不如（rú）特高压等新（xīn）基建领（lǐng）域（yù）。二是原材料价格普（pǔ）遍偏高，一定程度对采购（gòu）节奏（zòu）有影响，订单在（zài）原材料大幅（fú）跌（diē）价的周期或落实的更多。三是中长（zhǎng）期看，农网与配网建设高峰期已经（jīng）过去，就算按照（zhào）政策（cè）基建做出一定前（qián）置（zhì）量，对未来需求也有（yǒu）透支效应。

　　2021年（nián），传统电力投资增速下降较为明显，一方面（miàn）是基数因素，另（lìng）一方面也是（shì）新订单较前期有所萎（wěi）缩。2022年（nián），政（zhèng）策托底意味浓厚（hòu），传统电力投（tóu）资（zī）也可（kě）能迎（yíng）来“小阳春”，但（dàn）是受限（xiàn）于能源（yuán）结构性转型（xíng）、碳排放等压（yā）力，边（biān）际增长（zhǎng）的（de）空间（jiān）将小于再生能源发电（diàn）。

　　2022年，在政策托底支（zhī）撑（chēng）下，无论是电网投资，还是电（diàn）力投资，整（zhěng）体将（jiāng）出现恢复性增长，但结构性问题与中长期瓶颈，将限制（zhì）传统配电网、农网、传统电源投资的增长空（kōng）间。保守来（lái）看，笔者认为，该部（bù）分（fèn）铜需求（qiú）增长将接近历史平均水（shuǐ）平，如（rú）果以2%-3%增速倒推（tuī）铜需求增长，边际增长预计在12万-18万金（jīn）属吨（dūn）。

　　家电行业

　　疫情后周期，中国家电行业结（jié）构性矛（máo）盾（dùn）逐步凸显，内（nèi）销方（fāng）面，传统（tǒng）家电受地（dì）产周期及消（xiāo）费（fèi）拖累，整（zhěng）体步入下行周期，新（xīn）兴家电由于新需求出现，增长较为强劲，主要是小家电（diàn）为主（zhǔ）。外销方面（miàn），疫情后周期海外（wài）需求强劲（jìn），且东南亚等地区产能存在缺（quē）失，外销强劲是2021年国内家电增长的关（guān）键因素。

　　据（jù）产业在线（xiàn）数（shù）据，2021年（nián）1-10月，国内家用空调销（xiāo）量同比（bǐ）增长8.5%至1.3亿台，产量同比增长7.9%至1.3亿台。而（ér）中怡康数据（jù）显示，无论是线上销（xiāo）售，还是线下（xià）销售，2021年国内家用空调均出现下滑，尤（yóu）其是线下市场。中（zhōng）怡康数据更贴近终端，而产业数据更贴（tiē）近厂商（shāng）。数据“劈叉”本（běn）身可能意味着渠道库存的大幅累积（jī）。产业（yè）在线数据显示，厂商（shāng）库存边际（jì）增加（jiā）可能超过100万台，笔（bǐ）者预计渠道库存增长可能数倍于厂（chǎng）商。

　　展望2022年，对于空（kōng）调产（chǎn）销而言，将面（miàn）临（lín）更严峻的考（kǎo）验。首先是地产周期（qī）向下带来的压力;其次是海外耐用品消费增长（zhǎng）放缓，叠加海外（wài）产（chǎn）能恢复带来的冲击;最后还有原材（cái）料价（jià）格上涨导致（zhì）空调单（dān）价被动上涨带来的抑制。预（yù）计2022年（nián）空调内外（wài）销均（jun1）面临增速放缓，甚至负增长的压（yā）力。

　　传统经验来（lái）看（kàn），销售下行周期，前期积累的渠道库存（cún）风险将显著上（shàng）升，空调（diào）厂商被动减产（chǎn）的可（kě）能性将增（zēng）大。笔者认为，2022年（nián）空调（diào）产量将有5%以上的下（xià）降空间。定量（liàng）来看，产量缩减接近（jìn）800万（wàn）台，边际（jì）带来的铜需求减（jiǎn）量在5万（wàn）金属吨（dūn）左右。原材料上涨及（jí）销售压（yā）力将促使空（kōng）调（diào）厂商竞争（zhēng）更加激烈，铝代铜在空调领域的推广空间（jiān）将会（huì）上升。

　　建筑（zhù）与交（jiāo）运行业

　　国内地产（chǎn）周（zhōu）期向下之（zhī）后，相关铜需求受影响较大，据调研了解，2021年（nián）地（dì）产企业线缆（lǎn）采购订单显著收缩，装修（xiū）市场对电线等需求也明显下降。统计局数（shù）据显示，2021年1-11月，房地产（chǎn）投资累计同比约（yuē）增长6%，新开（kāi）工（gōng）面积同比下降至（zhì）-9.1%。市场对（duì）2022年房地产销（xiāo）售、投资、开工（gōng）均较为悲（bēi）观（guān），“房住不炒”的大背景下，地产周期见顶的信号较（jiào）为明确。

　　2022年，保障性住房建设（shè）、老旧小区（qū）改造（zào）等领域潜在增长空间很大（dà）。笔者（zhě）认为（wéi），明年地（dì）产投（tóu）资、新开（kāi）工下滑的速度将（jiāng）会放（fàng）缓（huǎn）。以新开工为参考，2022年同（tóng）比（bǐ）降（jiàng）幅预（yù）计将收窄至-5%，后端竣工增速将（jiāng）显著放缓，甚至出现负增长。假设地产直接铜需（xū）求下降（jiàng）5%左右，边际带来的减量约为6万-7万金属吨，边际减量将较今年缩窄。

　　传统汽车（chē）消费下降，叠加缺（quē）芯影（yǐng）响超预期，2021年，中国汽车产销恢复不及预（yù）期。中国汽车工业（yè）协（xié）会数据显示，1-11月，汽车产量同（tóng）比仅（jǐn）增（zēng）长3.7%，全年预计增长（zhǎng）3.3%至（zhì）2600万辆左（zuǒ）右（yòu）。如果扣除新（xīn）能源汽车约200万辆，传统汽（qì）车同比下降约（yuē）117万辆，折算成铜（tóng）需（xū）求减量约为3万金属吨。

　　2022年，政策对汽车消费的刺激或加码，同时，疫（yì）情逐步控制（zhì）的假设下，芯片短缺的影（yǐng）响将有所转弱，但（dàn）约（yuē）束在于经济下行及（jí）居民消费下降（jiàng）带来（lái）的抑制（zhì），尤其是房地产（chǎn）与权（quán）益资产收益预（yù）期下（xià）降的背景下，财富效应减（jiǎn）弱带（dài）来的消费（fèi）抑（yì）制。中国汽车工业协会预计，新能（néng）源汽车产（chǎn）销或达到500万辆，边际增加160万（wàn）辆。但笔者认为，传统汽车（chē）产（chǎn）销或（huò）延续收缩态势，边际下降50万辆（liàng）以上（shàng），折算成铜需（xū）求减量约为1.3万金属（shǔ）吨（dūn）。

　　电子行业

　　国内（nèi）电（diàn）子行业发展将继（jì）续受（shòu）益（yì）于进口替（tì）代及国内市场需求释放，2021年，增长放缓的阻力（lì）主要（yào）来自芯片短缺（quē）以及终端消费品边（biān）际转弱。展望（wàng）2022年，假设疫情可控（kòng）的情况（kuàng）下，芯片短缺对生产（chǎn）增（zēng）长的阻碍将（jiāng）有减弱，但（dàn）终端消费的边际转弱（ruò），如消费电子等，预计会对上（shàng）游PCB等需求（qiú）造成抑制（zhì）。乐观看，传统电子领域增长1万-2万（wàn）金属吨。

　　定量预估，2022年，国内铜传统终端需（xū）求增长将（jiāng）为7万-8万金属吨，其中，电力（lì）行业将（jiāng）扮演需求增（zēng）长引擎的角色（sè），对冲掉消费类、地产类、出口类相关需求（qiú）的（de）边际萎缩（suō）。

　　二、海外（wài）的传统需求

　　美国无论从（cóng）房地（dì）产（chǎn）及建筑、还是从耐用（yòng）品（pǐn）消费上看，对金属需求（qiú）的（de）景气周期尚未结束。随着补贴力度减弱及货币政策逐步收（shōu）紧，景气周（zhōu）期可能逐（zhú）步（bù）转向（xiàng）。美国地产及（jí）耐用品消费对金属需求驱动（dòng）最强的阶段正在过去，预计2022年上半年（nián）整个景气周期将见顶回落。拜登基建刺激（jī）计划仍在美国两党之间（jiān）周旋，2022年上半年推出的可（kě）能性更（gèng）大（dà），情绪上（shàng）对市场需求预期将（jiāng）有所提振。但实际上，从基建资金的安（ān）排（pái）上，电力、电网（wǎng）领域的投资相对有（yǒu）限，考虑到资金、土地等（děng）约束，实（shí）际上短期基建计划带（dài）来的铜需求边（biān）际增长不会很大。2022年，美国铜需求的（de）关键仍在于（yú）地产、耐用（yòng）品等需求增长（zhǎng）的变化。

　　欧洲与日本等（děng）国家和地区，相较于（yú）美国，经济（jì）复苏的（de）强度相对更弱（ruò）。整体终（zhōng）端需求应（yīng）该还处在（zài）疫情后周期的恢复阶段，这种趋（qū）势或将延（yán）续至（zhì）2022年上半年。对铜的需求来看，欧洲主要是电气（qì）设备，日本（běn）也相（xiàng）类似。2021年欧洲的（de）能源危机（jī）一定（dìng）程度或促进其电力及电网投资，因此，2022年（nián）这一（yī）块对铜需（xū）求或有支撑。

　　海外（wài）传（chuán）统需（xū）求周期（qī）尚未（wèi）见顶，对铜需求增长驱动（dòng）仍有尾部效应，见顶节奏与疫情（qíng）控制有一定关系。传统需求增长（zhǎng）将（jiāng）延续，2022年增长可（kě）能在10万金属吨以上（shàng）。

　　三、新能源需求

　　新能源汽车

　　疫情后（hòu）周（zhōu）期，全（quán）球新能源（yuán）汽车产销逆势强（qiáng）劲增长，据（jù）EV Volumes预计，2021年，全球轻（qīng）型新能源汽（qì）车(电动（dòng）和混（hún）动)销量达到（dào）665万辆，边（biān）际增长约（yuē）为（wéi）340万辆，对铜需求边际提（tí）振（zhèn）或超过15万金（jīn）属（shǔ）吨。其中，中国（guó）新能源汽车（chē）产销将达（dá）到350万辆，边（biān）际增长（zhǎng）达到217万辆，对铜需（xū）求边际（jì）提振达到9.8万金（jīn）属（shǔ）吨。

　　展望2022年，政（zhèng）策（cè）鼓励犹在，相关车企（qǐ）创新强且继续压降成本，市场份额有望进一步打开，虽然汽车消费（fèi）整体难有起色，但新能（néng）源（yuán）汽车（chē）替代传统汽车势（shì）头强劲（jìn），乐观（guān）预（yù）估，2022年，全球新能源（yuán）汽车销量将突（tū）破（pò）1000万辆，其中，中国市（shì）场销量预计将突破530万辆。边际上看（kàn），销量增长（zhǎng）415万辆（liàng），带（dài）动（dòng）铜需求（qiú）边际增长（zhǎng）将达到18.6万金属吨。

　　如果2022年全球经济（jì）增长放（fàng）缓（huǎn）超（chāo）预期，终端（duān）消费承受更大（dà）的萎缩压力，以及零配件短缺对生（shēng）产与销（xiāo）售造成扰（rǎo）动，相对预期可（kě）下（xià）调（diào）至850万辆（liàng）左右，即保守谨慎预估背景下，边际（jì）增长为（wéi）185万（wàn）辆，带动（dòng）铜边际（jì）需求增长约为8.3万（wàn）金属（shǔ）吨。

　　风电与光（guāng）伏

　　从（cóng）投资角（jiǎo）度看（kàn），2021年风（fēng）电与光伏投资（zī）增速均有所减（jiǎn）缓。从（cóng）发电新增设备（bèi）容量上看，2021年1-10月份，风电增长约为（wéi）4.4%，光伏增长约为34%，增速较（jiào）2021年上半年有所放缓（huǎn）。

　　展望2022年（nián），政策刺激将（jiāng）延（yán）续甚（shèn）至（zhì）加码，尤其（qí）在经济增长放缓（huǎn）的压（yā）力之下。风电与光伏投资短期将继续（xù）受到原材（cái）料价（jià）格（gé）相（xiàng）对高企的抑制。此外，值得注意的是（shì），风电存在抢装之后的平复期，而光伏增（zēng）长（zhǎng）相对（duì）更确定。总体上看，2022年（nián）全球光伏与风电新增装机将维持增长（zhǎng），但是（shì）增（zēng）速上仍需观察客观（guān）约束的影响，包括疫情对海外（wài）项目（mù）的（de）冲击（jī）。

　　2022年（nián），全球新能源相关行业高速（sù）增长，给铜需（xū）求带（dài）来边际增长（zhǎng）可能（néng）达到（dào）42万金属吨，这是（shì）所有相关行业均乐观假设叠加的结（jié）果。笔（bǐ）者认为（wéi），新（xīn）能源汽车行业达到（dào）乐（lè）观（guān）假设的可能性（xìng）更高，而光伏次之，风（fēng）电增长相对难（nán）成乐观（guān）假设。如果以中性假设预估，铜边际增长34万（wàn）金属吨。